3月26日港股收盘后，美团交出了2025年全年“成绩单”，亏损234亿元，而一年前盈利358亿元。盈亏落差接近600亿。
全年收入3649亿元，同比增长8.1%。净亏损234亿元，落在2月盈利预警给出的233亿至243亿元区间的较好一端。经调整净亏损186亿元。Q4收入921亿元，同比增长4.1%，与彭博一致预期的920.8亿元基本吻合。经调整净亏损151亿元，略高于此前彭博一致预期的130亿元左右。
核心本地商业，是美团最重要的基本盘，Q4经营亏损100亿元，较Q3的141亿元大幅收窄，经营亏损率从21.0%改善至15.5%。这个改善幅度超出了部分机构的预判。国海证券此前仅对外卖业务一项就预估Q4经营亏损131亿元，而实际上整个核心本地商业分部的亏损也只有100亿。
更值得注意的是补贴退潮的痕迹。Q4销售及营销开支317亿元，较Q3的338亿元环比下降6.2%，占收入比从35.6%降至34.4%。美团在财报中用了一个新表述，“通过动态优化营销策略专注于高质量增长”，可以理解为，补贴力度在有节制地收缩。
与此同时，Q4配送服务收入236亿元，环比增长2.4%，扭转了此前几个季度的下降趋势，在补贴减少的情况下，收入端反而出现了企稳信号。
全年看，利润由盈转亏背后，最突出的变量是销售及营销开支从640亿元增至1029亿元，同比增长60.9%；其中推广、广告及用户激励从391亿元增至745亿元。与此同时，销售成本由2078亿元增至2538亿元，同比增长22.2%；核心本地商业从2024年的经营溢利524亿元转为2025年的经营亏损69亿元。
截至年末，美团持有现金1068亿元、短期理财601亿元，弹药仍然充足。但经营活动现金流已从2024年的正571亿转为负138亿，美团在2025年不仅没有从经营中赚到现金，还在持续输出。
这也是外卖大战留在财务报表上的印记。但从 Q3到Q4的边际改善，叠加“外卖大战该结束了”的监管信号，最坏的时候可能已经过去。
01 外卖大战，800亿补贴烧出了什么
这场让美团从盈利转为巨亏的战争，起点是2025年2月京东外卖的上线。随后，饿了么4月底宣布“超百亿”补贴，同日淘宝闪购全面铺开。到店业务上，抖音本地生活持续抢占商户和流量。
据公开报道，外卖大战期间阿里、京东、美团三家平台累计补贴规模达800亿至1000亿元。中国饭店协会指出，平台间的大额补贴导致价格下行，成为2025年6月以来制约餐饮行业增速的重要因素。
三家都付出了沉重代价。京东2025年新业务分部经营亏损达466亿元，阿里2026财年第三季度电商集团经调整EBITA同比下降43%。美团的亏损绝对值低于京东，但外卖是其业务体系的根基，核心本地商业从盈利524亿到亏损69亿的逆转，冲击更为致命。
但是就在财报发布前一天的3月25日，经济日报刊发《外卖大战该结束了》，国家市场监管总局随即转发，措辞直接：健康的竞争应该是技术创新和效率提升的良性角逐，而不是依靠资本堆砌的烧钱游戏。此前，北京市已约谈包括京东、美团、淘宝闪购在内的12家平台企业。
消息发布后，美团股价当日一度上涨超过15%，收涨13.92%。
从美团自身的财报也能读出态度的转变。Q4销售及营销开支环比下降6.2%，核心本地商业亏损率环比改善5.5个百分点。在2026年战略展望中，美团的措辞从此前几个季度的“采取一切必要措施赢得竞争”，变成了“释放增长潜力并巩固竞争优势”。
02 不当“兴哥”，47岁王兴的文化手术
在财报发布前两周，王兴还做了另一件事。
3月13日上午，美团召开了一场规模颇大的管理层沟通会。47岁的王兴在会上要求所有人不要再叫他“兴哥”。
“兴哥”这个称呼跟了他三十年。1997年他进入清华大学读书，与后来的美团联合创始人王慧文同住一个宿舍，宿舍里两个姓王的，王慧文年长几个月被叫“老王”，他就成了“兴哥”。这个叫法从大学延续到创业，又从创业延续到这家员工超过十万人的互联网平台。
王兴觉得这个称呼“登味很浓”。他说，“×哥”这类叫法在公司规模还小的时候是亲切，放到一个庞大的组织里，就变成了层级和距离。
在互联网公司里，称呼从来不只是称呼，这些外号曾是创业时代扁平文化的产物。兄弟文化是早期互联网非常典型的组织氛围，“×哥”显得距离更近。但当公司膨胀到十万人规模，当兄弟文化与权威化挂钩，“×哥”就变成了阶级、距离甚至站队的符号。
王兴要洗掉美团的“登味”，刚刚经历了上市以来最惨烈一年的美团，需要一种不同于“兄弟打天下”时代的文化和组织能力来支撑下一阶段的竞争。
03 AI：“猴与花”，以及260亿研发投入
在同一场管理层沟通会上，王兴用了一个比喻来描述AI的意义：移动互联网和互联网没有本质区别，可能像玫瑰和芍药；而AI和互联网相比，是猴与花的区别，量级和影响力要大得多。
他还特别提到，AI Agent对他的冲击比ChatGPT更大，“它注定会创造巨大生产力，也一定会对组织、对工作模式带来很大变化。”
美团的焦虑也写在了2025年全年研发开支260亿元，同比增长23.5%，占收入比从6.2%提升至7.1%。财报明确提到增长的主要驱动力是“公司层面对AI的投入增加”。Q4单季研发开支70亿元，同比增长29.7%，即便在亏损最严重的季度，AI投入不仅没有收缩，反而在加速。
但在AI应用层面，美团的进展与字节、阿里相比仍然滞后。今年春节后的AI大战中，字节豆包和阿里千问月活均已突破亿级，微信元宝也在快速增长。据媒体报道，美团原计划在2025年推动核心业务的“AI重构”，但外卖大战扰乱了节奏。
财报中，AI被提升到了前所未有的战略高度。美团已推出独立App智能生活助手“小美”，并向全体用户开放美团App内嵌的AI助手“小团”。底层技术上，美团融合自研多模态LongCat系列大模型与开源模型。面向2026年，战略展望中的表述是“全面拥抱AI，打造全能型本地生活AI助手”。
美团核心本地商业CEO王莆中在管理层会议上给出了更具体的路径：在自有基础大模型上坚定投入，做出低推理成本模型，能力紧跟行业顶尖；同时建设物理世界数据基础，打造物理世界的AI底座和行动能力。
“我们有最全的信息，有物理世界的行动能力，有无人机、无人车和具身智能。”这番话指向了美团AI战略中最具差异化的逻辑，不在通用大模型上正面竞争，把AI能力嵌入物理世界的服务网络。
04 机器人版图：中国具身智能的“第一投资人”
如果只看AI大模型，美团在头部科技公司中的位置并不突出。但换一个维度，机器人和具身智能投资，王兴几乎是中国互联网创始人中出手最密集的一个。
据媒体统计，2023年至今美团战投和美团龙珠在具身智能领域累计出手超过十次，投了宇树科技、银河通用、星海图、自变量机器人、它石智航等公司。在具身智能头部梯队8家公司中，美团系资本出现9次，高居所有投资机构之首。
这些投资标的已经明显超出了配送场景。过去三年，美团系六成以上的新增投资落在了人工智能和先进制造领域，本地生活的投资占比已经被反超。
在自研层面，无人配送是王兴亲自过问的项目。美团自研第四代无人机已获全国首张低空物流“全域通行证”，截至2025年三季度末累计完成超67万笔商业订单。自动配送车累计配送接近500万单。
财报显示，2025年“按公允价值计量且其变动计入当期损益的其他金融投资之公允价值变动”录得收益约24亿元，高于2024年的约1.4亿元，反映公司投资组合估值波动对利润表产生了正向影响。
05 不当“兴哥”只是一个开始
回看这份财报和两周前那场沟通会，王兴在同一时间窗口做了三件事：去“登味”改组织、谈AI定方向、交一份由亏转正在望的答卷。美团需要一次从内到外的重新定义。
2025年的外卖大战烧掉了近600亿的利润差额，经营活动现金流从正571亿转为负138亿。但从 Q3到Q4，核心本地商业亏损收窄41亿元左右，补贴力度开始回落，监管信号明确指向“反内卷”。
变化往往不会从宏大的口号开始，而是从一些细节开始。比如，一个被喊了三十年的称呼“兴哥”，突然被叫停。
但是，不当“兴哥”容易，做出外卖基本盘之上的新主线，才刚刚开始。
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